分析師/CRIC研究中心房玲、洪圣奇(香港)

  前七月僅完成目標(biāo)的43%，下半年發(fā)力沖刺全年目標(biāo)

  上半年佳兆業(yè)合約銷(xiāo)售金額約112億元，同比增長(zhǎng)1.3%，實(shí)現(xiàn)全年目標(biāo)的37%，前七月合約銷(xiāo)售約130億元，目標(biāo)完成率也僅43%，相對(duì)較 低。當(dāng)然這與企業(yè)的推案節(jié)奏大有關(guān)系，根據(jù)企業(yè)全年的供貨量來(lái)看，2013年存量貨源價(jià)值180億元，2014年上半年和下半年新推貨源分別價(jià)值99億元 和284億元，可以看出企業(yè)上半年主要以消化存量房源為主，下半年的推案量大幅增加。

  從上半年的銷(xiāo)售金額和總貨量來(lái)看，佳兆業(yè)上半年的整體去化率約為40%，相對(duì)較低。全年要想實(shí)現(xiàn)300億元的銷(xiāo)售目標(biāo)，去化率需達(dá)到53%。雖 然說(shuō)下半年企業(yè)新推貨量大幅增加，可能在一定程度上提高企業(yè)的整體去化率，但是以目前的市場(chǎng)走勢(shì)來(lái)看，企業(yè)要想完成全年目標(biāo)仍然存在一定的壓力。而且從月 度銷(xiāo)售情況來(lái)看，1-7月份企業(yè)月均銷(xiāo)售金額僅18億元，2014年后5月企業(yè)月均銷(xiāo)售達(dá)到34億元才能完成全年目標(biāo)，但是即便是6月份企業(yè)沖刺上半年業(yè) 績(jī)是月度銷(xiāo)售金額也不過(guò)28億元。因此企業(yè)要想完成全年目標(biāo)，下半年需要加大沖刺力度。

  上半年奪地勢(shì)頭兇猛，持續(xù)優(yōu)化土儲(chǔ)結(jié)構(gòu)

  目前企業(yè)紛紛加強(qiáng)一二線城市的土地投入，佳兆業(yè)也早早制定了相關(guān)策略，近年來(lái)持續(xù)加碼一二線城市，今年上半年更是拿地勢(shì)頭及其迅猛。上半年佳兆 業(yè)總共在南京、蘇州、成都、深圳、惠州5個(gè)城市新增了8個(gè)項(xiàng)目，總建筑面積約220萬(wàn)平方米，平均樓板價(jià)約6686元/平方米，其中佳兆業(yè)應(yīng)占權(quán)益建筑面 積約174萬(wàn)平方米，應(yīng)付權(quán)益金額約90億元。與企業(yè)上半年112億元的合約銷(xiāo)售金額相比，拿地不可謂不激進(jìn)。從企業(yè)新增項(xiàng)目區(qū)域分布來(lái)看，除惠州項(xiàng)目 外，其余皆在一二線城市。按新增土地儲(chǔ)備建筑面積來(lái)看一線、二線和三線新增土地占比分別為39%、59%和2%。

  隨著企業(yè)持續(xù)加碼一二線城市土地投入，企業(yè)總土地儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)也在不斷改善。2014年上半年末佳兆業(yè)總土地儲(chǔ)備2360萬(wàn)平方米，一線、二線和三 線城市占比分別為14%、26%和59%，一二線城市占比交2013年底和2012年底分別增加7和17個(gè)百分點(diǎn)。一二線城市的市場(chǎng)抵抗風(fēng)險(xiǎn)能力更強(qiáng)，加 大一二線城市投入，能夠幫助企業(yè)更好的應(yīng)對(duì)未來(lái)市場(chǎng)變化，保持銷(xiāo)售穩(wěn)定增長(zhǎng)。

  政府強(qiáng)調(diào)盤(pán)活土地存量，佳兆業(yè)可順勢(shì)揚(yáng)帆

  從拿地性質(zhì)看，作為舊改專(zhuān)家，舊改項(xiàng)目仍然是企業(yè)增加土地儲(chǔ)備的重要方式之一。上半年獲得的深圳鹽田區(qū)項(xiàng)目、惠州惠東縣項(xiàng)目等，均為舊改項(xiàng)目。 目前隨著土地資源的越加緊缺，各城市都在加強(qiáng)盤(pán)活存量土地，舊改項(xiàng)目以及工業(yè)用地轉(zhuǎn)性等將成為未來(lái)供地主要來(lái)源。14年年初國(guó)土資源部表示，中央要求東部 三大城市群發(fā)展要以盤(pán)活土地量為主，今后逐步調(diào)減東部地區(qū)新增建設(shè)用地供應(yīng)，除生活用地外，原則上不再安排人口500萬(wàn)以上的特大城市新增建設(shè)用地。作為 舊改起家的佳兆業(yè)無(wú)疑可在這一次的變化中占得先機(jī)。

  作為以一二線城市為主戰(zhàn)場(chǎng)的佳兆業(yè)，東部三大城市集群也在其版圖之內(nèi)，可以說(shuō)完全切合佳兆業(yè)的發(fā)展模式。依照09年《深圳市城市更新辦法》，負(fù) 責(zé)拆遷的企業(yè)即可獲得土地進(jìn)行項(xiàng)目開(kāi)發(fā)，加之深圳城改所占土地巨大，在大本營(yíng)的發(fā)展一直很穩(wěn)定。不過(guò)其他省市土地拆遷之后尚需招拍掛，如果在政策上給予相 對(duì)放松，將會(huì)給佳兆業(yè)發(fā)展帶來(lái)更大好處。

  舊改項(xiàng)目低成本支撐企業(yè)盈利能力，毛利率領(lǐng)跑其他房企

  2014年上半年佳兆業(yè)毛利率高達(dá)40.3%，遙遙領(lǐng)先其他房企，同比增幅7.1%。佳兆業(yè)之所以能夠?qū)崿F(xiàn)如此高的項(xiàng)目，主要在于企業(yè)深圳地區(qū)舊改項(xiàng)目成本較低，上半年深圳區(qū)域高毛利項(xiàng)目的結(jié)轉(zhuǎn)比例高達(dá)45%。

  目前隨著土地等成本的持續(xù)攀升，房企毛利率普遍下滑，總體維持在25%-30%之間，即便中海這樣半年成績(jī)非常優(yōu)異的企業(yè)，上半年毛利率也只有 33.6%。雖然下半年將是佳兆業(yè)的集中推案時(shí)間，新推貨源的銷(xiāo)售均價(jià)預(yù)計(jì)約為10000元/平方米，較2014年上半年11856元/平方米的有所下 降，加上企業(yè)需要沖刺全面銷(xiāo)售目標(biāo)，預(yù)計(jì)也將會(huì)對(duì)企業(yè)全面毛利產(chǎn)生一定負(fù)面影響，但是總體而言佳兆業(yè)依然有信心保持33-37%的毛利率水平，依然領(lǐng)先其 他企業(yè)。

  凈負(fù)債與資本比率快速攀升，需警惕財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

  上半年企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)保持穩(wěn)定，1年內(nèi)到期的債務(wù)只占總有息負(fù)債的20.2%，現(xiàn)金短債比達(dá)1.85，短期沒(méi)有償債壓力。此外，上半年佳兆業(yè)的平 均借貸成本約為8.2%，交2013年有明顯降低，融資成本的持續(xù)降低將有助于企業(yè)未來(lái)的再融資以及提高項(xiàng)目利潤(rùn)空間。上半年末佳兆業(yè)的凈資產(chǎn)負(fù)債率為 72.5%，雖然較2013年底有所回升，但是與去年同期相比，大幅下滑。

  但是值得注意的是，在企業(yè)的總權(quán)益中，有10億元的永續(xù)債，這部分雖然算入資本，但是每年仍然需要支付利息，據(jù)了解該永續(xù)債的利息為11%，3 年內(nèi)遞增至18%，融資成本較高。如果不計(jì)算該永續(xù)債，按股東應(yīng)占權(quán)益計(jì)算，企業(yè)的凈負(fù)債與資本比率高達(dá)102.18%，同比增長(zhǎng)15個(gè)百分點(diǎn)。如果將這 部分也算如佳兆業(yè)的負(fù)債中，那么負(fù)債率會(huì)被再次拉高，還需警惕財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

  補(bǔ)充說(shuō)明：此報(bào)告僅為企業(yè)業(yè)績(jī)發(fā)布后的及時(shí)快評(píng)，后期CRIC研究中心還將有詳實(shí)的半年報(bào)分析報(bào)告推出，敬請(qǐng)關(guān)注！